Man skal altid være agtpågivende, når ledelsen i et stort selskab fremhæver præstationerne. Kan omverdenen da ikke let indse det? Sådan burde det jo være. Aktieanalytikere er desværre ofte rygklappere og ikke skarpsindige. Hvis det ikke er højtlæsning for dværge, må der jo mangle klarhed i de afgivne informationer, eller også er de lovbestemte regler for rapportering ude af trit med virkeligheden.
Alm. Brand’s resultat i årets første tre kvartaler for den fortsættende forretning er et underskud før skat på 249 mio. kroner. Derfor modregnes 55 mio. kroner i skat. Frasalget af Liv & Pension har givet en gevinst på 544 mio. kroner, og facit ender på 350 mio. kroner i overskud. Fjerde kvartal ser ud til at give et lille overskud. Finansposterne kan dog give store udsving – i begge retninger.
Alm. Brand overtog Codan Forsikring mv. med regnskabsmæssig virkning fra 1. maj. Koncernen er dermed blevet udvidet markant, og nu skal det hele så integreres for at opnå synergi. Der er masser at lave for ledelsen for at få sikkert greb om det hele og udforme en fælles virksomhed.
Stor mundfuld
Balladepunktet er, at Alm. Brand besluttede sig for at gennemføre et så stort tilkøb, at selskabet har presset sig selv meget hårdt. Købsprisen udgjorde 13,4 mia. kroner.
Den økonomiske råstyrke i form af soliditet og reel fri likviditet er det afgørende punkt i Alm. Brand. Lovbestemmelserne for solvens i EU er meget favorable, altså et lavt krav til egenkapital målt i forhold til forretningens omfang og risiko. Sidstnævnte er som bekendt et åbent spørgsmål.
Skader hos almindelige forbrugere kan vurderes med stor sikkerhed i kraft af ”de store tals lov”. Det samme gælder desværre ikke for erhvervskunder og slet ikke for nye former for aktiviteter eller komplekse risici omkring ansvar for produkter, arbejde som bestyrelsesmedlem eller IT-nedbrud osv. Erfaringen fra IT-hacking er, at tabene kan blive flere gang større end maksimumbeløbet i aftalen med forsikringsselskabet.
I praksis arbejder både forsikringsselskaber og deres store erhvervskunder derfor med højere normer for det ønskværdige niveau i egenkapital. En stor virksomhed kan jo ikke indgå aftale om forsikring med et selskab, som økonomisk set reelt er langt svagere end de selv. Af samme årsag varetager store koncerner ofte selv fordelingen af deres forsikringsaftaler.
Alm. Brand har selv beregnet, at selskabet råder over et kapitalgrundlag på 5.952 mio. kroner. Solvenskravet opgøres til 2.988 mio. kroner, altså det halve. Hvordan disse tal er fremkommet vides ikke. Selskabets egenkapital er på 13.218 mio. kroner, men immaterielle aktiver er bogført til 10.865 mio. kroner. IT-systemer indgår som immaterielle aktiver. Codan-tilkøbet gav nye immaterielle aktiver på 11,0 mia. kroner. Lånekapital med særlige bestemmelser er på 1,7 mia. kroner.
Pointen er, at Alm. Brand reelt har en høj gearing med en balance på 37,2 mia. kroner, hvoraf finansielle placeringer udgør 22,5 mia. kroner. De forsikringsmæssige forpligtelser beregnes til 18,1 mia. kroner. Hertil kommer lån på 1,8 mia. kroner, som jo skal modsvares af finansaktiver. Netto råder selskabet ikke over nogen stor fri kapital.
Følsomheden er derfor høj angående det driftsmæssige forløb, påvirkning fra store skader og udviklingen i værdien af de finansielle aktiver. Her benyttes en særegen placering med brug af investeringsforeningsandele, som står for 19,4 mia. kroner. Hvordan det er skruet sammen, vides ikke, men forklaringen omkring kursfølsomheden af selskabets aktiver indikerer, at der må være tale om obligationer som underliggende aktivtype. Særpræget adfærd for en stor finansiel koncern.
Aktien
Alm. Brand har brug for fem år med fred og ro. Integration og konsolidering bliver temaet. Håbet er, at der ikke indtræffer alvorlige negative påvirkninger i de ydre forhold. Realistisk set må aktionærerne acceptere en pause for betaling af udbytte såvel som opkøb af egne aktier. Den indirekte støtte til aktiekursen ved opkøb fra storaktionærens side (Alm. Brand’s overliggende selvejende organisation) for at øge deres ejerandel er der næppe udsigt til. Pengene skal nemlig komme efter udbyttebetaling fra Alm. Brand.
Rentabiliteten i et selskab vil næsten altid være lav i de første år efter et stort opkøb. Jo højere købspris des større belastning i starten. Fratrukket salgsgevinsten på Liv & Pension ser 2022 ud til at ende med et beskedent positivt nettoresultat. Forrentningen af egenkapitalen på 13,2 mia. kroner ligger på 0+ niveauet.
Indre værdi af aktien er 9 kroner. Børskursen (10,83) viser da heller intet tegn på begejstring blandt investorerne. Lavprispapirer på børsmarkedet opnår ellers let en relativ fordel, da mange investorer kan og vil lege med.
Børsværdien er på 16,7 mia. kroner. Det giver en implicit goodwill værdi for ”det gamle Alm. Brand” på kun 3,5 mia. kroner (16,7-13,2). På børsen mener man med andre ord, at Codan blev købt alt, alt for dyrt. For de almindelige aktionærer i Alm. Brand har ekspansionseventyret været en skuffelse.
Væddemålet/Udfordringen for ledelsen og aktionærerne i Alm. Brand består i at udvikle den udvidede koncern til en forretning, som har større værdi end summen af det oprindelige Alm. Brand og købesummen på 13,4 mia. kroner. Man har betalt dyrt for at overtage Codan, og nu skal det så vise sig, om det hele kan blive endnu mere værd. Synergi er nøgleordet i den store satsning.